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「炒股技巧」中公教育浅析:水深鱼大未来可期 机遇风险并存

  当冲浪者顺利冲上浪尖,并停留在那里,他能冲很长很长一段时间。但如果他没冲上去,就会被海浪吞没—查理芒格

  1984年美国旧金山发现金矿,随之而来的是著名的淘金热潮,历史上称为“淘金热”GOLD RUSH。但在淘金热中赚钱的知名人士,并非是那些勇武的淘金者,而是卖水的亚默尔和提供结实牛仔裤的李维斯。

  在今天的中国,李永新带领着他的中公教育通过为仅次于高考的第二大的考试—公务员考试的千军万马提供培训服务,淘金成功。同时,中公教育也成为资本市场上最炙手可热的标的之一。

  率先进入公考领域

  如果按照近年来著名的公司基因论来讲,中公教育无疑是有着学霸基因和教育培训基因的。官网介绍,创始人李永新是1999年毕业的北大高材生,毕业同年成立了一家素质教育公司,并推出“北大高考状元演讲团”,此事受到了《东方时空》的跟踪报道。

  李永新及其团队自2000年进入公务员培训领域,此后几乎年年有新的动作。2001年第一代公务员考试辅导课程诞生,据说命中了多个真题;2002年建立公务员考试门户网站; 2003年推出第二代公务员考试辅导课程;2004年出版了第一套公考辅导书;2005年中公与30余家地方性培训机构建立合作关系,完成全国布局;2008年面授招生人数超过10万人次;2012年,中公教育在全国300余家直营分部推行“标准化”建设。

  迅速发展6年后,2018年通过反向购买的方式成功借壳亚夏汽车登录A股。

  从我国公务员录用制度的发展来看,中公的确是较早进入行业的参与者。

  1993年我国正式施行公务员法,而公务员考试从1994年正式开始。在中公进入公务员考试的2000年,正是公务员考试变革的一年。当年公务员考试在考察《公共基础知识》、《行政职业能力测验》的基础上,将写作改为《申论》。2002年,公务员考试再次发生重大变革,取消《公共基础知识》考察,选择相关内容纳入《行政职业能力测验》之中,然后《行政职业能力测验》分为A、B两类,而且根据职位的要求组织相应考试,提高了考生应试精度。面对考试难度的提高,中公更新了课程,并建立了考试门户网站。

  从竞争对手来看,华图教育最先进入的领域是司法考试领域,2003年正式进入公务员考试领域。后起之秀粉笔公考的建立,已经是2010年以后的事情。

  行业发展分析

  介绍完了中公教育的发展历程,再来看看整个行业目前的发展状况,毕竟鱼缸里养不出大鱼。

  整体就业市场来看,由于高校毕业生年年创出新高以及宏观经济的压力导致就业压力增大。根据恒大研究院的研究,2019年上半年城镇新增就业仅747万人,同比减少2.0%,目标完成率降至67.0%,比2018年上半年降低1.4个百分点。同时,领取失业保险金人数同比增速连续多个季度上升,城镇失业人员再就业人数2019年1-5月同比减少9.1%,就业困难人员就业人数同比减少4.2%。百度指数2019年上半年求职相关关键词搜索量暴增。

  就业需求端方面,全国历年普通高等院校毕业人数年年新高。2017年到2020年,高校毕业生人数分别为795万、820万、834万和874万。

  在就业岗位供给不足,高校毕业生连年新高的背景下。考公和考研成了应届毕业生除了顺利工作外的普遍选择。

  据公开资料,公务员考试市场呈现竞争激烈但参培率相对较低的情况。近10年来,国考的参与人数每年均超过130万人,2019年的国考参考人数为137.93万人,较2018年的165.97万人有所减少。

  但由于2019年机构改革,使得招录名额大幅下降,导致招录比达到了近10年来最高值。

  2019年国考人数虽有所减少,但竞争的加剧导致更多的人选择参加公考培训。这也是2019年中公教育公务员序列收入增长的底层逻辑。

  省考方面,根据Frost & Sullivan的咨询报告,省考参考人数由2013年的230万人上涨至2017年的370万人。招聘人数却从2013年的18.5万人下降至2017年的12万人,录取率由9.2%降至3.3%。

  而且在短期内,形势缓解的可能性并不大。原因是近7年来,高考历年人数也在不断增加。2013年—2018年,高考参考人数分别为913万人、939万人、942万人、940万人、940万人、975人。2019年突破1000万,具体人数是1031万人。

  以简单的4年大学毕业估计,2016年以后大学入学的学生将支持未来考公、考研等教育市场的规模。

  值得关注的是,公务员考试整体的参培率并不高。可查询到的数据是,2017年参培率为26%。可预见的是,在竞争日益激烈的环境下,参培率的提高成为大概率事件。

  此外,在政策方面,最新最直接相关的政策是,2018年教育部办公厅印发了《关于切实做好校外培训机构专项治理整改工作的通知》要求未取得相应教师资格的学科类教师应于2018年下半年报名参加教师资格考试,经过教师资格考试未能取得教师资格的,培训机构不得继续聘用其从事学科类培训工作;2020年2月25日的国务院常务会议指出,将扩大硕士研究生和专升本规模,增加基层医疗、社会服务等岗位的招募。对延迟离校的毕业生推迟报到、对离校未就业毕业生提供2年户口和档案托管。

  无疑,这对中公教育的公务员招录、教师招录和教师资格证培训、考研业务均是利好。

  行业发展的最不利影响,体现在更为长远的人口老龄化问题。

  恒大研究院的相关报告显示,2019年中国出生人口降至1465万,65岁及以上人口占比达12.6%。出生人口持续下滑,人口老龄化加快。

  据报道,在深陷人口老龄化和少子化泥潭的日本,由于初高中生的减少使得大学的升学压力降低,普通学生的课外辅导需求下降。教育机构通过吸引以名校为目标的高端学生、提高价格来应对。在职业教育中,由于人力价格上涨导致普通上班族的自我提升意愿降低,市场也并不活跃。日本教育行业的新机会大致在老年教育、海外业务等板块。

  如果说2020年的新冠疫情是黑天鹅,那么人口老龄化就是显而易见的灰犀牛。以教培业务为主的上市公司还应早做打算。

  竞争力分析

  究竟一个什么样的公司能在上述领域中取得成功,而不是日渐衰退?对于从事公务员招录、教师招录、事业单位招录、考研等业务的中公教育来说,在行业中的核心竞争力是一个值得探讨的问题。

  或者反向思考,一个什么样的教育机构会失败?

  结合成人教育培训市场的特点,可以得出,教研能力差、获客能力不足、教学质量不高、因投资多元化导致现金流断裂的教培机构不会成功。

  教研方面,中公教育目前的情况是,2018年投入研发费用4.55亿元,2019增长53.47%达到6.98亿元。研发人员数量也由2018年的1350人增长至2051人。资金和人员数量的纵向变化可以看出,中公教育对教研是看重的。不过,也要看到2019年的销售费用达到了14.83亿元。由于公考等领域上市的公司目前只有中公教育一家,以及美股的新东方和好未来没有明确披露研发费用,所以横向对比只能参考公开资料。2019年“新好论道”时张邦鑫表示,“我听俞敏洪老师讲,新东方过去这两年研发费用也在10亿以上,好未来多一点,今年好未来的研发投入可能到20亿元。”

  此外,好未来在新浪财经策划的【战疫情,教育迎“新”】策划中表示,每年的研发费用是十几亿元。

  获客能力方面,其实就是指营销的能力、吸引学生的能力,这部分是中公教育得意的一方面。中公教育表示,与 K12 辅导和英语培训等行业高度集中于中心城市不同,职业教育的需求广泛分布在全国各个省市,尤其是在地级市和县。公职类招录的岗位需求也大量来自于地级市和县。2018年中公有701 个学习中心网点,覆盖319 个地级市。2019年,直营分支机构数量上升到了1104个。不过需要注意的是,原来一心线上的粉笔网在2017开始进军线下,且已经在全国30多个省市开设分校。

  教学质量方面,口碑是教学质量的外化体现,但这方面没有量化指标。理论上讲,历年来不断上升的培训人次是教学质量的一个侧面体现。2016年到2019年,中公教育的培训人次分别为86万、147万、231万和329万。不过,在各大咨询类社交媒体上进行相关搜索,对中公教育教学质量的指责并不少见。以知乎—中公教育培训班好不好的问题为例,在这个65个回答、14.8万浏览的问题中,负面评价较多。

  当然,这可能是教育行业口碑的“幸存者偏差”导致的,即教学效果好的学生更少的在网上发言。但作为上市公司的中公教育来说,应该本着有则改之、无则加勉的态度,追求更好的教学质量。

  其次,网上传言已久的员工流动性问题也值得关注。

  在现金流方面,中公教育2019年的经营性现金流量净额为24.7亿元,较2018年同期的14.08亿元增长10.62亿元。此外2019年的预收账款为26.34亿元,较2018年的19.2亿元增长7.14亿元。2019年度整体现金及现金等价物增加20.76亿元,充分显示了教培企业“先收款 后服务”模式的资金优势。

  其实,市场上的很多教育企业都倒在了现金流断裂的问题上。主要是因为,预收制度使得教育企业有大量闲置的预收款,这些闲置的预收款往往会激发企业主的投资冲动,一旦事有不谐,企业便面临现金流紧张或断裂的风险。

  3月7日百弗英语跑路,2月13日曾获创新工场投资的明兮大语文由于资金发生困难停止运营,2月6日创立了13年的IT培训机构兄弟连也因现金流问题倒闭。

  回过头来看中公教育,2019年投资活动流出现金277.75亿元。2016年中公教育收购山东昆仲置业有限公司产生商誉3937.85万元。

  2018年12月,采用现金收购的方式,以对价2.6亿元收购公司高管、核心员工、前员工控制的南京汇悦酒店管理有限公司,产生商誉6048.91万元。

  2019年6月,成立湖南轻盐中公,注册资金 2000万,中公有限出资90%,湖南轻盐新阳光出资10%。目前,中公有限已向项目公司支付土地整理款 2 亿元。

  中公参与竞买由山东省高级人民法院 (2017)鲁执16号之二执行裁定书项下权益。2019年9月27日竞买人以总价款 2.28亿元竞买成功,其中北京中公拍1221.0671亩土地及地上物,应付价款2.1亿元;中公集团拍得100亩土地及地上物,应付价款1725.96万元。

  2019年12月,中公召开司总经理办公会,确认收购中成置地股东100%股权价款为 1.73亿元。后续将利用中成置地拥有资产建设辽宁区域总部一站式学习基地等职业教育综合设施。

  从以上近几年来中公教育的重要投资项目可以看出,投资目的是以拿地为主,以备未来建设所用。但不知为何,在多起收购投资中,中公教育并没有选择直接购买土地资产,而是选择收购相关公司股权。此外,南京汇悦购买日至期末的净利润为亏损状态,2019年应收账款的前五名的款项性质也均为酒店服务。

  总体而言中公教育的现金流情况良好,但依然应警惕投资风险。

  业务结构分析和估值

  根据公司财报,2019年度中公教育实现营业收入91.76亿元,同比增长47.12%,实现净利润18.05亿元,同比增长56.52%。

  收入结构中,公务员序列仍是主力军,2019年公务员序列的收入为41.7亿元,占总营收的比例为45.7%;其次为教师序列,收入19.33亿元,占比21.9%;综合招录序列收入16.14亿元,占比17.7%;事业单位序列收入14.01亿元,占比15.27%。

  目前教师、事业单位和综合招录 3 个序列的总营收已经与公务员序列持平,单个序列的平均营收超过了10 亿元。招录板块的4个主要序列中,除了公务员序列之外,其他 3 个序列的营收增幅都超过了50%。

  根据国金证券的研究,考研业务是中公教育目前成规模业务中发展最快的模块之一,预计三到五年仍将保持快速发展态势。

  需要指出,与对中公教育的传统认知有所差异的是,中公教育的在线业务板块收入在2019年度有了133.50%的增长。从培训人次来讲,线上和线下几乎平分秋色,培训人次分别为177.9万和150.8万。不过线上业务的收入只占总营收的11%,这体现出了线下业务的高客单价,和两种教学模式的差异。

  中公教育2019年的毛利率为58.45%,2018年为59.08%;2019年净利率为19.6%,2018年为18.48%;费用率下降导致净利率提升,说明运营效率在增强。

  另外值得关注的是,近三年来营收和净利润的增速在下降。2017-2019年,营收增速分别为56%、54.72%、47.12%;净利润增速分别为60.7%、119.76%、56.52%。

  投资者常讲“好公司 好价格”,中公教育作为一家处于快速成长期的教育公司来说,其估值早已不再便宜。截止3月12日,中公教育每股股价为22.06元,总市值超1300亿。PE市盈率(TTM)为75倍、PB市净率为39倍。

  同行业对比来看,目前好未来的PE市盈率(TTM)为284.56倍、新东方的PE市盈率(TTM)为45.93倍。

  券商对未来中公教育的股价走势集体表示乐观,国金证券维持买入评级、新时代证券维持强烈推荐评级、光大证券维持买入评级、东兴证券维持强烈推荐评级。

  不过值得注意的是,由于中公教育是2018年通过反向购买(会计上的被收购方成为实际母公司)方式借壳上市的,目前总股本为61.67亿,流通股本仅有8.02亿。2021年2月,将有16.48亿股解禁,占A股总股本的26.7%。2022年1月,将有36.98亿股解禁,占A股总股本的59.9%。

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